国海富兰克林基金：挖掘季节性表现强势的行业

国海富兰克林基金：挖掘季节性表现强势的行业 更新时间：2010-10-19 6:55:17 　　2010年第四季度投资策略报告　　今年以来，中国经济是一个调结构的经济，同样中国股市也是一个结构性的行情：一方面是以金融、地产、采掘、化工等为主的大盘股持续低迷，导致以沪深300为主的主板市场估值水平一再降低；另一方面是以信息设备与服务、电子元器件、医药等为主的科技股、小盘股持续火爆，估值水平一再拉升。　　那么作为一年的收官季节，整个市场的格局和走势将发生什么样的变化，其背后的逻辑又是什么呢？如何布局才能争取获得超额收益呢？这是我们本篇策略报告需要回答的核心问题。　　经济基本面：经济下降趋于平稳　　在对地方融资平台和节能减排政策的主动调控下，我国经济增速已经连续两个季度下降，但从最近的各项经济领先指标来看，经济下降的动量已经明显减弱，看起来经济最坏的时候可能已经过去了，今年4季度的数据可能还要受到节能减排等政策的一些影响，但这种供给面扰动的影响不具有可持续性，总体来看，预计经济这一下降趋势至少要持续到明年的一季度。另外，需要强调的是我国经济仍处于调结构的转型期，这注定了这个时期经济的内在波动性，但也不用太担心，因为我们可以看到拉动经济的“三架马车”还是安全的：　　其一，消费保持平稳增长；受“家电下乡”和“节能汽车补贴”等多项政策推动，今年以来消费一直保持了较快增长，四季度由于“双节”推动预计仍有望保持较快增长。其中受到劳动工资水平提高以及通胀的影响，必需品仍将保持较快增长；受地产成交量的上升影响，家具、家庭装潢消费有望回升；汽车零售在四季度也将迎来旺季，而服务消费依然可保持旺盛。　　其二，固定资产投资增速有望见底回升。上半年由于经济存在过热风险，政府加强对基建投资控制，导致投资增速放缓，同时，自然灾害和恶劣的天气也影响了基建投资进度，下半年，在政府加快中西部基建项目审批以及中央财政拨款节奏之下，基建投资增速有望企稳回升，以铁路投资为例，截至8月份累计投资仅完成年度计划的43%；为了减轻房地产紧缩调控对经济产生的负面影响，政府当局8 月份以来纷纷督促地方政府加强保障性住房的建设力度，带动房地产投资增速企稳回升。　　其三，外需增速有所回落，但不会太差。短期内由于加工贸易进口高位回落与出口趋势项环比下行，预计未来1~2个季度出口高位回落，但整体仍将保持较高水平。因为虽然主要经济体经济扩张势头放慢，但都不愿意看到经济的二次衰退，经济政策纷纷由紧变松，日本更是推出第二轮经济刺激计划。　　政策面：方向不变，结构性放松　　政府“有保有压”的政策仍在延续，但是政府有节奏、有目的的投资有利于平衡经济波动。4月份政府主动的房地产调控以来，伴随着严厉的节能减排和淘汰落后产能政策，但是与之相对应，政府在7月份之后明显加快了中央政府投资的审批，中央项目投资规模显著增长，通过加快基础设施建设和保障性住房的建设，在一定程度上抵消了此前紧缩政策对于经济的消极影响。　　第四季度政策的总体环境将比前期宽松，在经济增速较快下降的情况下，政策会相机抉择进行反周期对冲，但是考虑到物价还处于高位，房价并没有出现明显的下降，在这两个因素的制约下，如果没有出现大的负面冲击情况下，期望政策全面放松是不现实的，所以我们相信政策将是有所针对的采取结构性放松，但整体上难以有较大调整。　　流动性：仍在改善趋势中　　我们认为目前流动性平衡处在改善趋势中：这是因为从流动性的供应来讲，贸易盈余仍然处在快速上升通道之中，银行信贷的增长基本稳定；从流动性需求来讲，经济增速和PPI通胀在下降，导致企业对流动资产的需求也在下降，同时私人部门的投资仍然不活跃。　　基于上述分析，我们可以得到下列几个基本判断：　　1)宏观经济趋势与政策预期不足以推动大市值股持续性上涨　　首先，“调结构、控通胀”的经济转型大背景下，宏观经济增速平稳，大市值股的盈利水平较难出现可预见的持续高增长；其次，在银行的主动货币创造遭遇货币当局的主动调控制约下，很难出现流动性泛滥的局面。大市值股缺乏业绩与流动性的双重刺激，难以出现持续上涨行情，更多表现为交易性机会。　　2)结构性行情演绎到极致，中小市值股有内在的调整压力　　过去一年，A股市场一个奇特的现象就是中小盘股持续跑赢大盘股，我们认为这是A 股市场在新增资金不足的情况下投资偏好导致的跷跷板效应，大盘股跌、小盘股涨。在总自由流通市值大致不变的情况下，资金持续从大盘股流向中小盘股，市值最大的200只股票与剩余所有公司的流通市值比已从一年前的2:1改写为1:1，但如今两者的盈利比是5:1，估值比是1:3，很显然，目前这种局面是难以持续的。　　总体上，在经济基本面处于探底过程，宏观政策保持基本稳定，资金面虽有改善但难以形成泛滥的情况下，整个A股市场是难以出现趋势性的大投资机会，但在风格上会出现变化。特别是当前中小市值公司出现了过高的估值溢价，且大市值公司缺乏持续上涨的动力，市场风格差异的收敛主要可能体现为中小市值股的回落幅度超过大市值股。　　那么，站在当前时刻，我们如何看待第四季度的投资机会以及如何布局呢？　　在未来一段时间内，通过结构调整来实现包容性增长是我国经济发展的主线。市场内在的结构性调整将会使得此前“鸡犬升天”的中小盘股票经过一个去伪存真的过程，但是在这一“去伪存真”的过程中，理应积极着眼于2011年，自下而上地寻找投资机会。　　经济稳步增长预期下强周期行业的交易性机会　　我们认为“保增长”不是压力，2011年经济将保持稳定低速增长，季度增速将逐渐回升。实体经济的回稳以及潜在的经济下行风险的降低，将使得投资者的情绪将有所好转，为大市值以及强周期的行业和公司提供了估值修复的交易性机会。　　挖掘季节性表现强势的行业　　稳定增长的生产型服务业和消费行业在四季度往往能取得明显的超额收益。统计了近3年、5年、10年以来，所有申万二级行业在第四季度获取超额收益的情况，结果发现，在第四季度能够大概率获取显著超额收益的行业，大多具备业绩稳定增长的特点。特别是我们尤其看好中低端消费，以三、四线城市、农村消费为主的家电、服装、医药、食品饮料等。　　布局穿越周期的新兴产业的投资机会　　进入经济新周期的过程，就是新兴产业发展壮大的过程。“调结构”政策是贯穿整个“十二五”规划的使命，作为产业结构升级的重要举措，政府将会进一步加大对战略性新兴产业的扶持力度，以抢占下一轮经济上升期的主导权，从而，新兴产业毫无疑问会获得足够的成长空间与政策资源支持。　　在新周期的初期，新兴产业的上市公司仍将持续享有估值溢价。四季度出现的因市场风格差异收敛，所导致中小市值股价格的普遍回落，是为投资者提供布局新兴产业的投资机会。

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