投资要点：

汽车电动时代化势不可挡。2018年中国电动车销量占汽车总销量比例已超过4%，其中四季度更是达到6%。中国汽车工业正阔步走向百年一遇的历史变革期。

三电将取代发动机和变速箱，成为最核心的汽车零部件。从长期看，“三电”价值量可能与传统动力系统趋近，而动力电池在全球的长期空间将达到2万亿/年。

电动车有望于2025年在经济性方面实现“弯道超车”：到2025年，电动车全生命周期成本将会低于燃油车。之后因为在能源费用上的巨大优势，电动车将不再昂贵、缺乏性价比，而其在环保、操控性等方面的优点将得以充分显现。

技术壁垒、客户认证壁垒、资金壁垒、成本优势（取决于规模、技术与产业链布局）等形成了动力电池行业的主要护城河。

传统汽车零部件、消费锂电、动力锂电的比较：①盈利周期性：

与传统汽车零部件相似，动力电池行业长期盈利也将受行业周期和车企新品周期影响。而消费锂电由于消费类电子产品的单价较低、更换周期相对较短，受宏观经济变动影响较小，因此行业周期性表现相对不强。②季节性：动力电池行业受下游汽车行业（政策）影响，装机量呈现季节性波动；消费锂电产销量受消费电子产品影响，一般下半年高于上半年。

从财务维度对标国内动力电池企业与海外汽车零部件巨头：

①营收和净利润:未来动力电池行业面对的是万亿元级别的市场空间，因此作为全球行业巨头，未来catl将会成长为千亿级公司，对应利润数百亿。

②毛利率：国内动力电池享有低成本带来的毛利率优势，但行业毛利率中枢还将在补贴完全退坡之前继续下行。

③净利率：目前动力电池企业的净利润率水平远高于海外汽零企业，其核心原因还是巨额补贴带来的高毛利润率导致。中国车用发动机行业净利率在7%-9%的水平，由于动力电池对上游原材料和下游车企的议价能力明显强于发动机企业，因此动力电池行业盈利能力会更强，其净利率中枢可能在8%-10%左右。

④roa：差距主要源于净利率，本质上体现了国内动力电池行业对国家巨额补贴的依赖。

⑤应收账款周转率和存货周转率：一旦补贴完全退坡，动力电池行业能够真正实现市场化发展后，应收账款周转率将会比现在有明显改善。低存货周转率主要源于库存商品占比的大幅增加，我们认为这是企业基于对未来的乐观预期积极备货的体现。

因此，随着行业未来发展趋于稳定，动力电池企业存货周转率会逐步提升。

风险提示：新能源汽车行业补贴政策不及预期；新能源汽车销量不及预期；动力电池技术发生重大变革。

（责任编辑： hn888）

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