瑞幸财务造假之鉴：A股也要让“打假”有利可图

清明假期，中华大地多数地方春光明媚，在忙于祭扫先人和出游赏春的同时，曾经红极一时的国内咖啡品牌瑞幸咖啡在美国被做空一事，也吸引了不少国人的关注。

美国当地时间4月2日，在纳斯达克上市的瑞幸咖啡暴跌75.57%，次日再跌15.94%，报收5.38美元/股，仅剩今年1月最高时的十分之一。暴跌源于北美资本市场知名做空机构浑水研究公司发布的一份关于瑞幸的做空研究报告后，4月2日瑞幸公告承认财务造假22亿元。

对于瑞幸财务造假一事，业内和大众讨论颇多，有人觉得这将严重损害在美上市中概股的形象，加大了之后中国企业再想赴美上市的难度；有人觉得瑞幸破坏了近年盛行的资本与产业深度融合生态，资本进驻实体疯狂扩张和营销的模式蒙上阴影；也有人讨论接下来中美双方监管层可能对瑞幸的动作，两个证券监管层都一直强调对财务作假零容忍，特别是这样数额巨大的，等等。

但从浑水做空瑞幸这件事本身来说，似乎也或多或少给了我们启示，特别是财务造假并不鲜见的A股市场。曾几何时，有人反思为何我们的机构研报总是唱多，几乎没有唱空，重要原因之一是做空者很难有利可图，自然就少有动力。

从浑水的研究报告来看，显然是对瑞幸下了一番苦功夫来研究的。从报告的第一部分可以看出，研究团队动员了92名全职和1418名兼职人员在现场进行监控，成功记录了981个店铺的日客流量，覆盖了620家店铺100%的营业时间，并收集了大量内部微信聊天记录；同时，长达11260小时的门店流量监控视频显示，2019年第三季度和2019年第四季度，每家门店每天的销量分别至少夸大了69%和88%。

在这份堪称尽调模范的做空研究报告背后，是巨大的成本和支出，当然一旦做空成功，收益也是显而易见的，甚至远远超过付出的成本。这就是成熟资本市场的机制，规则充分放开，只要在法律允许范围内，各方都能够尽其所能。

而在目前的A股，要做空甚至是唱空，都不那么容易。企业出现财务造假，主要依靠监管层调查发现，但面对数千上市公司，业务类型各种各样，监管的力量和人手是有限的。至于媒体和公众，虽然时常有质疑之声，但由于尽调需要耗费不小的经历和成本，即便成功也没有市场化的回报和激励机制，仅仅凭媒体和个人的“正义感”，只能说是监管层之外的一种补充。

因此，治理上市公司财务造假问题，A股也可以引入来源于市场参与者的力量，包括一些卖空机构。通俗点讲，投资者可以利用这些机构独特的信息收集手段、独特的理解，产生对企业的判断；而这些做空机构，能通过成功“打假”企业而获利。这就是市场化驱动，类似于“重赏之下，必有勇夫”。

近年来，监管层持续推动A股的市场化、法治化和国际化改革，逐步让A股成熟市场化，而完善的做空机制是成熟市场的标配。事实上，这也是监管层正在逐步推动，以及业内呼吁已久的，当然背后需要一系列的法制化保障。

而且，相比传统发现财务造假的监管层、媒体和社会公众，做空机构采取的信息收集手段往往更加尽心尽力，因为这关乎自己的生存，做空成功，大赚；做空失败，轻则损失金钱，重则还要被追责起诉吃官司。

以浑水做空瑞幸为例，前者可以到门店里录像，在门店蹲点一个礼拜，看客流是多少，从而估算出门店的客流、营收、现金流的情况。通过这种抽样的办法，将数据进行扩大，来估计整体的业务体量。如果有些企业本身价值低，却“吹牛”把自己说得天花乱坠，做空机构用事实说话，理性的投资者就会用脚投票。

换言之，瑞幸财务造假一事，除了反思企业为何如此急功近利之外，还应该学习借鉴成熟资本市场让“打假”有利可图这一有利于市场健康发展的制度。

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